复盘年：纸浆下行拐点始于造纸盈利转负造纸环节盈利率先与木浆价格筑底，大约领先1-2个季度，从结构上看逐步从中小纸企(大多使用现货浆)停工蔓延至大企业(大多采用长协价)开工率下行。复盘-年周期，纸企盈利自年11月因需求承压开启下行周期，直至Q4后纸企盈利降至历史底部，纸浆价格直到纸企盈利转负才开启下行周期(开始于年12月)。根据卓创数据统计：
Q4纸企盈利底初现，如双胶纸/铜版纸/白卡纸盈利在年12月/年10月/年11月转负，在浆价维持高位背景下，进入Q1行业盈利压力持续。即使对于太阳、晨鸣等头部企业盈利处于阶段性低位：太阳在Q4和Q1净利率分别为7.71%/6.99%，晨鸣在Q4和Q1净利率分别为0.90%/0.63%。浆纸价格倒挂带来行业开工率下行，剔除掉二月春节扰动，木浆系纸品开工率降至80%以下。在此背景下，全球主要港口木浆库存环比出现抬升，但拉长周期来看未必处于绝对高位。产业链纸浆库存更多是在浆企端出现大幅累库：参考SUZANO存货数据(全球最大商品浆企业)，其存货从年底的33亿美升至Q1的亿美；不过考虑浆企库存相对不透明，故只能作为后验指标。
横向比较：纸浆下行拐点滞后于螺纹钢/铜等强周期品种当PPI下行周期，浆价拐点滞后于如铜/螺纹钢价格，和油价拐点相近：1)参考年，纸浆价格在Q1见到拐点；而铜价和螺纹钢在18年已经出现明显下跌迹象；2)参考年，纸浆拐点出现在年12月，而螺纹钢和铜价拐点均出现在年5月；我们判断铜和螺纹钢等以地产、基建为主，对经济敏感度相对较强；纸浆下游主要用于消费品，对经济波动敏感度相对滞后且下游较为分散，与原油拐点相近：均在大部分商品开始调整后才出现拐点(备注：原油因下游产业链长带来更久的反馈周期，其价格拐点滞后于其他商品)。
当前浆价仍处磨顶过程，静候浆价下行
造纸负反馈正逐步显现：1)目前中小企业盈利已经被击穿，龙头纸企凭借长协浆优势目前仍有盈利。后续随着高价浆逐步到港，虽然受益于国内疫后复苏带来需求端反弹，但下游造纸产业链需求的负反馈正逐步体现；同时海外需求趋于下行(参考PMI和消费指标)，且新产能投放、老产能检修等扰动因素逐步解决，纸浆高盈利背景下(参考SUZANO数据，阔叶浆CIF成本仅美金，目前售价超过美金)，预计供给逐步释放。考虑浆价下行滞后于造纸盈利见底，预计浆价下行通道逐步显现；2)前置指标铜价和螺纹钢价格处于高位盘整，油价因为海外局势和旺季推动价格依处高位，后续需